Il y a un an, la question qui obsédait les marchés était de savoir de combien la Réserve fédérale américaine allait baisser ses taux. Aujourd'hui, elle s'est inversée : les contrats à terme intègrent une probabilité croissante d'une hausse du taux directeur américain à la réunion de septembre, et c'est le nouveau président de la Fed, Kevin Warsh, qui devra la porter — ou y renoncer.
Le magazine Fortune rapporte que la Maison-Blanche a haussé le ton à mesure que les attentes de resserrement se solidifiaient. Sur Truth Social, Donald Trump a écrit que « des taux d'intérêt élevés placent les États-Unis dans une position de désavantage très injuste, et je ne permettrai pas que cela arrive ». Le site Investing.com note de son côté que les contrats à terme sur les indices américains ont réagi de façon mitigée après la publication des données sur l'emploi, précisément parce que ces chiffres ont relevé les probabilités d'une hausse en septembre. Dans les pages de Les Affaires, un expert invité résume la situation d'une formule sans détour : la Fed « a toute latitude » pour relever ses taux lors de sa prochaine réunion.
Pour un épargnant ou un entrepreneur du Québec, l'affaire peut sembler lointaine. Elle ne l'est pas. Voici pourquoi, et par quels tuyaux la décision de Washington arrivera jusqu'ici.
Un test qui n'est pas seulement monétaire
Kevin Warsh n'est pas un inconnu. Ancien gouverneur de la Fed de 2006 à 2011, il a été l'un des rares à mettre en garde, dès les années 2010, contre les effets secondaires de l'assouplissement quantitatif prolongé. Il traîne donc une réputation de « faucon » — quelqu'un de plus enclin à combattre l'inflation qu'à soutenir l'emploi à tout prix. C'est précisément ce qui rend le moment intéressant : un président de la Fed réputé pour sa rigueur, nommé par une administration qui réclame publiquement des taux plus bas.
Le cœur du test n'est donc pas technique. Il est institutionnel. Si Warsh relève les taux malgré la pression de la Maison-Blanche, il rachète la crédibilité de l'institution. S'il s'abstient alors que les données justifieraient un resserrement, les marchés obligataires en tireront la conclusion inverse — et exigeront une prime pour le risque politique. C'est cette prime, largement absente des modèles des dernières décennies, que les investisseurs québécois doivent désormais apprendre à intégrer.
Les précédents ne manquent pas. Le Fonds monétaire international et la Banque des règlements internationaux ont documenté depuis longtemps la corrélation entre l'indépendance d'une banque centrale et la stabilité des anticipations d'inflation. Quand cette indépendance devient discutable, ce ne sont pas seulement les taux courts qui bougent : c'est la partie longue de la courbe, celle qui détermine les taux hypothécaires, qui se met à intégrer un doute permanent.
Canal 1 : le huard et le prix de tout ce qui traverse la frontière
Le premier mécanisme est le plus direct. Si la Fed resserre pendant que la Banque du Canada maintient ou assouplit sa politique, l'écart de rendement s'élargit en faveur des actifs américains. Les capitaux suivent. Le dollar canadien se déprécie.
Un huard plus faible n'est pas une catastrophe uniforme. Les exportateurs québécois — aluminium, aéronautique, produits forestiers, logiciels vendus en devise américaine — encaissent des revenus convertis à un taux plus favorable. C'est un coussin réel, surtout dans un contexte où les tensions commerciales pèsent déjà sur les carnets de commandes.
Mais la contrepartie est immédiate et régressive. Statistique Canada a maintes fois montré que la part importée du panier de consommation canadien reste substantielle : fruits et légumes frais, produits pharmaceutiques, électronique, machinerie, pièces d'automobile. Chaque cent perdu par le dollar canadien se traduit, avec un décalage de quelques mois, par une pression à la hausse sur les prix à la consommation. Autrement dit : une hausse de taux décidée à Washington peut importer de l'inflation à Trois-Rivières.
Pour une PME manufacturière qui achète son équipement en dollars américains, la facture d'une nouvelle ligne de production peut grimper de plusieurs points de pourcentage sans qu'aucune décision n'ait été prise à Québec ou à Ottawa. Les entreprises qui n'ont pas de politique de couverture de change — et elles sont nombreuses dans le segment des 20 à 200 employés — découvrent alors que leur marge brute dépend d'un comité de politique monétaire étranger.
Canal 2 : l'écart de taux, l'hypothèque et le crédit aux PME
Deuxième canal, plus subtil mais plus coûteux à moyen terme. La Banque du Canada fixe le taux directeur canadien, point. Mais les taux hypothécaires fixes de cinq ans ne sont pas déterminés par le taux directeur : ils suivent les rendements des obligations du gouvernement du Canada de cinq ans, lesquels sont fortement corrélés aux rendements du Trésor américain.
C'est là que réside le piège. Ottawa peut décider de ne pas suivre la Fed sur les taux courts, mais elle ne contrôle pas la contagion sur la courbe longue. Si les rendements américains à cinq et dix ans montent — parce que la Fed resserre, ou parce que les marchés exigent une prime de risque politique sur la dette américaine —, les rendements canadiens équivalents montent aussi, même sans geste de la Banque du Canada. Résultat concret : un ménage montréalais qui renouvelle son prêt hypothécaire pourrait faire face à un taux fixe plus élevé alors que le taux directeur canadien, lui, n'a pas bougé.
Le même mécanisme joue pour le crédit aux entreprises. Les marges de crédit d'exploitation indexées au taux préférentiel suivront la Banque du Canada. Mais le financement à terme, les prêts syndiqués, les émissions obligataires des entreprises de taille moyenne se négocient en fonction d'une courbe de référence largement dictée par le marché américain, plus un écart de crédit. Si cet écart s'élargit en même temps que la courbe monte — scénario classique de resserrement des conditions financières —, le coût réel du capital augmente pour l'entreprise québécoise sans qu'aucune banque centrale canadienne n'ait resserré quoi que ce soit.
Pour les entrepreneurs, la conclusion pratique est simple : les décisions de financement à terme prévues pour les prochains trimestres méritent d'être réexaminées maintenant, avant la réunion de septembre, plutôt qu'après.
Canal 3 : les portefeuilles exposés aux technos américaines
Troisième canal, celui qui touchera le plus de gens sans qu'ils l'aient choisi : la valorisation des actions technologiques américaines, omniprésentes dans les REER, les CELI et les régimes de retraite québécois par le biais des fonds indiciels mondiaux.
La concentration est devenue vertigineuse. Le quotidien italien Repubblica souligne qu'une poignée de géants technologiques représente désormais environ le tiers du S&P 500 et le quart de l'indice MSCI World, et que plusieurs d'entre eux se tournent maintenant massivement vers le marché obligataire mondial pour financer leurs infrastructures d'intelligence artificielle. Le Financial Times rapporte pour sa part que les grands fonds de dotation universitaires américains ont surpassé le S&P 500 grâce à des pondérations importantes dans le secteur technologique, y compris des participations privées comme SpaceX.
Or, ces valorisations reposent sur des flux de trésorerie attendus loin dans le futur. Elles sont donc mécaniquement plus sensibles à une hausse du taux d'escompte que les titres de valeur ou les services publics. Une remontée du taux directeur américain, doublée d'un appel massif de ces mêmes entreprises sur le marché du crédit pour financer leurs centres de données, constitue une combinaison peu confortable : le coût du capital monte pendant que les besoins de capital explosent.
Un épargnant québécois détenant un fonds indiciel mondial dans son CELI est exposé à cette concentration sans l'avoir décidée. La bonne nouvelle : un huard plus faible amortit une partie de la baisse pour un investisseur canadien non couvert, puisque les actifs libellés en dollars américains valent davantage en dollars canadiens. La mauvaise : cette protection s'évapore le jour où le huard rebondit.
Ce qu'il faut surveiller
Trois indicateurs mériteront votre attention dans les prochaines semaines. D'abord, le communiqué de la Fed et le ton de Kevin Warsh en conférence de presse : c'est là qu'on jugera s'il assume ou non l'indépendance de l'institution. Ensuite, l'écart entre les rendements obligataires canadiens et américains à cinq ans, meilleur baromètre du canal hypothécaire. Enfin, le comportement du dollar canadien dans les 48 heures suivant la décision.
La campagne électorale québécoise en cours, dont Les Affaires suit le déroulement au jour le jour, se joue sur des enjeux domestiques. Mais le coût du capital pour les entreprises d'ici et le pouvoir d'achat des ménages québécois se décideront, cette fois encore, dans une salle de réunion de Washington. Avec une variable de plus qu'à l'habitude : la question de savoir qui, exactement, y prend la décision.