Pendant des mois, la question qui planait sur CoreWeave n'était pas de savoir si la demande en puissance de calcul existait, mais qui paierait pour la satisfaire. Les résultats du troisième trimestre, publiés mardi, apportent une réponse : ses clients, d'abord. Et, pour ceux qui acceptent des engagements plus brefs, à un prix nettement plus élevé.
Un trimestre solide, après un mois de panique
Le fournisseur américain d'infrastructures d'IA a déclaré un chiffre d'affaires de 3,66 G$ US, en hausse de 168 % sur un an, selon CNBC. Son carnet de commandes atteint 132,5 G$, contre environ 104 G$ à la fin de juin. L'entreprise a relevé ses prévisions pour 2026 : revenus de 13,0 à 13,3 G$ et investissements de 37 à 39 G$, d'après les données compilées par Benzinga et BigGo Finance.
Le contexte comptait autant que les chiffres. Selon CNBC, CoreWeave et son concurrent Nebius avaient perdu environ la moitié de leur valeur boursière en un mois. Des obligations de CoreWeave échéant en 2031 affichaient des rendements supérieurs à 16 %, et le coût des swaps sur défaut de crédit, une assurance contre le défaut, avait dépassé 1 240 points de base. Un analyste cité par la chaîne parlait d'un « cycle fatal » : plus les créanciers s'inquiètent, plus l'emprunt coûte cher, et plus il est difficile de rembourser.
Le marché a respiré. Selon Folha de S.Paulo, les résultats de CoreWeave, supérieurs aux attentes, ont contribué mercredi à la remontée des valeurs technologiques américaines après les ventes de la semaine précédente. Un analyste de JPMorgan, Thomas Egan, a évoqué un « soupir de soulagement », parce que la direction a accompagné la hausse de rentabilité d'un plan de financement plus détaillé, rapporte Benzinga.
Neuf milliards payés d'avance
Le cœur de l'annonce, relevé par TechCrunch, tient en une phrase : CoreWeave demande de plus en plus à ses clients de payer d'avance, emprunte contre des contrats précis et cherche des ententes de courte durée susceptibles de rapporter plus. L'entreprise s'attend à encaisser environ 9 G$ de prépaiements et de dépôts au cours des trois prochains mois, dont plus de 3 G$ liés à la signature de nouveaux contrats sur une capacité déjà construite, ce qui n'exige aucune dépense matérielle supplémentaire.
Selon le texte de la conférence téléphonique, le chef de la direction Michael Intrator a indiqué que CoreWeave avait obtenu des prépaiements sur 70 % de ses ententes cette année, certains clients allant jusqu'à payer la totalité à l'avance. La direction dit aborder la question de façon économique : elle pèse l'effet sur le prix demandé et le coût du financement, et juge que, dans l'environnement actuel, les prépaiements sont plus avantageux.
Surtout, M. Intrator a fermé une porte : « Nous n'utiliserons pas le marché de la dette non garantie pour financer notre entreprise aux rendements actuels, et nous n'en avons d'ailleurs pas besoin. » Le directeur financier, Nitin Agrawal, a précisé que l'entreprise n'émettrait plus de dette de ce type d'ici 2027, selon Yahoo Finance. Il table sur moins de 5 G$ de nouveaux capitaux au niveau de la société mère jusqu'à la fin de 2027.
Des contrats plus courts, des prix plus élevés
L'autre volet est la durée. Pour les contrats longs de quatre ou cinq ans, la direction évoque des prix de 20 à 25 M$ par mégawatt; pour les contrats plus courts, jusqu'à 40 M$ par mégawatt. Selon CNBC et la transcription de l'appel, ces contrats brefs remboursent les investissements en matériel en 6 à 18 mois, contre un à deux ans pour les contrats longs aux prix actuels. CoreWeave a aussi relevé ses prix d'environ 25 % en juillet, puis d'encore 10 % plus tard dans le trimestre, rapporte Mezha en reprenant TechCrunch.
La société a également indiqué que le renouvellement de GPU déjà amortis pourrait générer près de 4 G$ de revenus annualisés supplémentaires en 2027, et environ 10 G$ en incluant 2028, sans nouvelles dépenses d'investissement.
Le pari est cependant à double tranchant. Comme le résume un texte d'INDmoney, des contrats courts captent des prix plus élevés quand la capacité est rare, mais exposent l'entreprise à ce que les clients accepteront de payer à l'échéance. Si la pénurie de puissance de calcul s'atténue, la prime pourrait fondre.
Le prêt de 2,6 G$ qui illustre le virage
Ce changement s'est d'abord lu dans un document financier. En août, CoreWeave a conclu une facilité de 2,6 G$, baptisée DDTL 5.5, la première conçue pour des contrats de plus courte durée. Un « prêt à tirages différés » est un engagement de prêt dont l'emprunteur retire les sommes par tranches, au rythme de l'arrivée du matériel, ce qui évite de payer des intérêts sur de l'argent qui dort.
Selon le dépôt réglementaire résumé par StockTitan, le prêt arrive à échéance en septembre 2031, soit environ cinq ans, alors que les contrats clients sous-jacents durent en moyenne environ trois ans. Il porte intérêt au taux SOFR à terme majoré de 5,50 %, avec une exigence de couverture du service de la dette de 1,35 fois. Autrement dit, les prêteurs acceptent un écart de durée entre la dette et les contrats, mais le font payer plus cher que sur certaines facilités antérieures. Selon un tableau comparatif du site CCIR, la marge n'était que de 2,25 % sur la facilité signée en mars.
Une dette qui ne disparaît pas
Il serait trompeur d'y voir une sortie de crise. CoreWeave doit environ 46,9 G$, contre 35,1 G$ trois mois plus tôt, d'après le Seoul Economic Daily. Les intérêts nets ont atteint 846 M$ au trimestre, plus que le résultat d'exploitation, et la perte nette s'est creusée à 709 M$. Pour le quatrième trimestre, la société prévoit 1,05 à 1,15 G$ de frais d'intérêts, selon le site de données TradingKey. L'analyste Dave Friedman, repris par Yahoo Finance, juge que l'entreprise a besoin que beaucoup de choses se passent bien au cours des 12 prochains mois.
La direction souligne toutefois que le coût moyen pondéré de sa dette était de 7,9 % à la fin du trimestre, en baisse de 250 points de base sur un an, selon le blogue financier TIKR. Plus de 75 % des investissements engagés jusqu'en 2027 sont liés à des clients de qualité investissement ou à des entreprises, ce qui rend les prêts garantis par contrat plus rassurants que des obligations non garanties.
Ce que les prépaiements déplacent vraiment
Le mécanisme ne supprime pas le risque, il le déplace. Un prépaiement est une promesse : CoreWeave doit livrer la capacité vendue, et à temps. TIKR souligne que le crédit de l'entreprise repose désormais davantage sur la capacité de ses clients à payer d'avance et à continuer de le faire.
L'industrie suit la même pente. Selon TechCrunch, Nebius et IREN se sont aussi appuyés sur d'importants prépaiements de Microsoft. Dans ses documents déposés auprès des autorités américaines, Nebius fait état d'une avance d'environ 6,96 G$ sur un contrat de 17,4 G$ avec Microsoft, soit 40 %, contre 20 % pour IREN sur son contrat de 9,7 G$, selon l'analyse de la publication Infrathesis. Ce rapport de forces se retourne toutefois contre les fournisseurs quand les livraisons glissent : Bloomberg, cité par AI Weekly, a rapporté que Microsoft se montrait plus prudent envers ses fournisseurs « néonuagiques » en raison de retards et de dépassements de coûts, au point de réduire ses prévisions d'investissement 2026 de 5 G$. CoreWeave avait reculé de plus de 12 % à la séance suivante.
Les prochains points de contrôle
Trois choses diront si le virage tient. D'abord, l'arrivée effective des 9 G$ dans les trois prochains mois, que le rapport du quatrième trimestre confirmera ou non au début de 2027. Ensuite, la discipline sur les dépenses : l'entreprise vise 1,85 GW de puissance active d'ici la fin de l'année. Enfin, le prix des contrats courts à leur renouvellement. Si la demande reste dix fois supérieure à la capacité de 2027, comme l'affirme la direction, la stratégie sera payante. Sinon, la prime obtenue aujourd'hui pourrait devenir le talon d'Achille de demain.